【托文言志】

增設人民幣交易柜臺有助于推進人民幣的跨境使用，增加整體離岸人民幣投資渠道，提升人民幣吸引力，改善離岸人民幣的投資選擇和持有體驗。人民幣柜臺也將受惠于增量的離岸人民幣對內地資產的配置需求。

熊德志

為進一步支持人民幣業務在香港證券市場的發展，港交所于6月19日在二級市場推出了港幣-人民幣雙柜臺模式（“雙柜臺模式”），離岸人民幣投資者可使用人民幣交易24只雙柜臺股票，這些股票市值占香港股市總市值的30%以上。雙柜臺模式僅涵蓋在港幣及人民幣柜臺上市的證券。證券雖在不同的貨幣柜臺交易，但擁有相同的持有人權益，并可在柜臺之間完全互換。同時，交易所設立雙柜臺做市商，提供雙向報價，以期縮小兩個柜臺間的價差。兩個柜臺有獨立股票代碼，人民幣柜臺為以“8”開頭的5位代碼。雙柜臺證券后續由港交所不斷更新。

首日24只雙柜臺交易股票中，人民幣成交額排第一的為中國移動-R，成交額5520.19萬元人民幣；第二為騰訊控股-R，成交額3662.47萬元人民幣；第三為中國平安-R，成交額1699.65萬元人民幣；三股約占人民幣總成交額的66.76%。

與此同時，比亞迪股份的人民幣成交量僅一手（500股），人民幣成交額僅為12.15萬元，但其港股成交額卻有12.04億港幣。而人民幣成交額最低的港股長城汽車，其成交額僅為1.67萬元人民幣，但其港股成交則有3.5億港幣。

此外，安踏（82020）、李寧（82331）在首日僅有1宗人民幣柜臺成交，另有6家僅有不足10宗人民幣柜臺成交。

在24只雙柜臺股票中，作為市值和市場關注度遠高于中國移動的股王騰訊控股為什么不是人民幣柜臺總成交額的第一名？為什么市場關注度和市值低于騰訊控股的中國移動卻拔得人民幣柜臺交易的頭籌？為什么中國移動、騰訊控股、中國平安三只人民幣柜臺股票會進入前三甲，并占據了2/3以上的人民幣成交額？為什么作為新能源行業龍頭的比亞迪股份卻僅獲一手成交？這背后又有著怎樣的邏輯？

據香港特區政府新聞公報，截至2022年底，香港人民幣存款總額接近10000億元人民幣，試想如此全球最大的離岸人民幣資金池，對港股的意義不言而喻。

而在內地資本項目尚未開放情況下，離岸人民幣資金亦在離岸市場參照其常用的市場慣例進行人民幣交易及根據自己的風險偏好管理投資。

梳理發現，離岸人民幣資金的交易邏輯有跡可循。

雖然騰訊控股市值為3.24萬億港幣（6月19日數據，下同），中國移動市值為1.23萬億港幣，前者的市場關注度也高于后者，但港股人民幣柜臺中國移動-R（80941）成交額則明顯高于騰訊控股-R（80700）半數，這主要是因為中國移動高達7%的股息率（TTM，下同）較騰訊控股6%的股息率更具吸引力（不排除兩者所處的行業不同，業務發展、盈利模式和市場需求等方面存在階段差異）。

同時，人民幣柜臺成交額排名第三的中國平安股息率也超過5%。成交額排名第四的中國海洋石油（80883）股息率更高達13%。

其中，僅有新鴻基地產股息率高達5%，但其成交額卻排名第十六位，為60.77萬元人民幣（原因另述）。

離岸人民幣資產之所以青睞高息股，主要由于此前離岸人民幣可配置資產較少，且香港本地銀行一年期人民幣存款利率約2%-2.25%，人民幣柜臺開通后，配置類似中國移動這樣的股息率超過5%的標的，其收益已經超過一年期人民幣存款利率一倍多。而中國移動的股息率是一年期人民幣存款利率的2倍多，當然具有吸引力。而且，配置包括中國移動在內的高息股，既可收股息，又可享受公司每年的穩健增長，不失為良好的固收+策略。

至于科網股和科技股，則股息率極低或不具備派息能力。如在24只雙柜臺股票中人民幣成交額排名倒數五位的快手-W、京東健康、長城汽車根本不具備派息能力。其中，比亞迪股份股息率僅有0.49%，李寧股息率僅有1.17%。低股息率或是比亞迪股份人民幣柜臺受冷落的主要原因。

在港股市場低迷階段，離岸人民幣資金之所以選擇高息股，或是為了規避成長股的高波動性及追求高息股的相對確定性。

首日雙柜臺模式有24家上市公司參與，有9家機構獲做市商資格。其中有4家為中資背景券商，包括中銀國際證券有限公司、中國國際金融香港證券有限公司、中信里昂證券有限公司、國泰君安證券（香港）有限公司。以下為中資券商覆蓋上市公司標的情況：

擁有3家中資做市商：騰訊控股，人民幣柜臺成交約3662.47萬元。

擁有2家中資做市商：中國移動、香港交易所、京東集團、中國海洋石油、華潤啤酒、恒生銀行，人民幣柜臺成交額分別為：5520.19萬元、309.37萬元、177.21萬元、1007.55萬元、129.43萬元、85.58萬元。

擁有1家中資做市商：中國平安、美團、中銀香港、阿里巴巴、新鴻基地產、比亞迪股份，人民幣柜臺成交額分別為：1699.65萬元、928.08萬元、883.9萬元、437.9萬元、60.77萬元、12.15萬元。

無中資做市商：吉利汽車、聯想集團、友邦保險、商湯、小米集團、安踏體育、百度集團、快手、京東健康、李寧、長城汽車，人民幣柜臺成交額分別為：649萬元、355萬元、152萬元、78萬元、36萬元、29萬元、16萬元、12萬元、11萬元、9萬元、1.67萬元。

由此可見，在人民幣柜臺成交額方面，中資做市商家數多的股票明顯高于家數少的股票，無中資做市商的股票則更少。不可否認的是，個股的市場關注度方面也有一定影響。但整體而言，中資做市商多的股票，人民幣交易的活躍度明顯更高。

但從目前來看，無論是參與雙柜臺交易的股票，還是參與報價的做市商，數量都較少，這也是人民幣柜臺成交額較少的原因之一。

通過對照發現，首日人民幣柜臺成交量的大小，也與雙柜臺做市商責任組別及由此導致的價差有關。雙柜臺做市商買賣兩邊報價的最大買賣盤差價分為4組，這被稱為雙柜臺做市商責任組別。

具體為：第一組報價價差0.25%;第二組報價價差0.50%; 第三組報價價差1.50%;第四組報價價差3.00%（暫無安排）。

目前，第一組5家，分別為：騰訊控股、中國移動、友邦保險、中國平安、阿里巴巴，報價價差為0.25%。

該組股息率分別為：騰訊控股6.1%，中國移動7.03%、友邦保險1.97%、中國平安5.64%、阿里巴巴（NA）；該組股票的股息率超5%的高息股占比為60%。該組人民幣柜臺成交量顯著高于其他2組。

第二組11家，分別為：香港交易所、比亞迪股份、中銀香港、中國海洋石油、美團、京東集團、百度集團、新鴻基地產、吉利汽車、聯想集團、小米集團，報價價差為0.5%。

該組股息率分別為：香港交易所2.37%、比亞迪股份0.49%、中銀香港4.72%、中國海洋石油13.19%、美團（NA）、京東集團1.72%、百度集團（NA）、新鴻基地產5.06%、吉利汽車2.27%、聯想集團4.75%、小米集團（NA）；該組股票的股息率超5%的高息股占比為18%。該組人民幣柜臺成交量顯著遜于第一組。

新鴻基地產雖有5.06%的股息率，但因處第二組別，價差相對較大，故受一定影響。

第三組8家，分別為：恒生銀行、商湯、華潤啤酒、快手、安踏體育、李寧、長城汽車、京東健康，報價價差為1.5%。

該組股息率分別為：恒生銀行4%、商湯（NA）、華潤啤酒1.23%、快手（NA）、安踏體育1.62%、李寧1.17%、長城汽車（NA）、京東健康（NA）。該組股息率全部低于5%且多不具備派息條件。該組人民幣柜臺成交量明顯低于前2組，且交投極不活躍。

基于上述分析，后續雙柜臺交易發展，一是在標的方面，宜繼續引入高股息率的優質上市公司，以吸引離岸人民幣投資者入市。二是在投資者覆蓋方面，可增加更多有影響力的中資券商及外資大行為做市商，以擴大對投資者的覆蓋率，提升市場活躍度。三是通過更多的做市商參與報價，和更多的投資者參與交易，從而縮小價差，令市場更具吸引力。同時，盡快開通港股通的人民幣柜臺交易，此舉將有機會實時抹平兩個柜臺間的價差，并將為港股引來新一波內地資金。

總之，增設人民幣交易柜臺有助于推進人民幣的跨境使用，增加整體離岸人民幣投資渠道，提升人民幣吸引力，改善離岸人民幣的投資選擇和持有體驗。人民幣柜臺也將受惠于增量的離岸人民幣對內地資產的配置需求。

（作者系香港金融從業者）

本報專欄文章僅代表作者個人觀點。